华峰化学高光时刻难持续

产品价格已经见顶，原材料成本压力依然存在。

2022年一季度，华丰化工同比增长25.87%，归母净利润同比下降16.93%收入增加不增加利润第一季度的业绩与2021年业绩翻倍相差甚远原因大概是公司产品价格下降，原材料价格高，销量提升不够一季度末，公司库存规模巨大，产品价格下降将影响库存商品和半成品的可变现价值，带来价格下降的风险，公司盈利能力面临挑战

华丰化工2021年聚氨酯原液销量不及预期，行业增速逼近天花板氨纶行业进入下一波扩产，难逃产能过剩之忧公司预计未来差别化氨纶的毛利率将远低于目前水平

价格趋势不利

2021年，华丰化工实现营业收入283.67亿元，比上年增长92.66%，扣非净利润达到78.58亿元，比上年增长258.13%国内化工行业全年价格普遍上涨公司主要原材料中，除MDI外，上半年纯苯和PTMG价格变动幅度分别为37.12%和50.86%，占采购总额的43.40%公司主要产品氨纶，聚氨酯原液，己二酸价格迎来大涨2020年平均每吨单价分别为2.8万元，1.24万元，0.6万元2021年1—9月，单价分别上涨至6.05万元，1.62万元，0.91万元

按产品分类，2021年公司化纤和基础化工产品收入分别为136.79亿元和75.08亿元，比上年分别增长135.71%和90.63%，成本分别增长66.94%和57.92%收入增长率远高于成本增长率化工新材料收入62.92亿元，收入增速与成本增速持平从销量来看，除化工新材料销量下降外，公司全年销售化纤21.69万吨，基础化工产品81.88万吨，同比分别增长4.77%和19.92%可以看出，华丰化工利润的强劲增长主要得益于销售单价的提高

但从2022年开始，氨纶和聚氨酯的单价都有不同程度的见顶回落Wind数据显示，氨纶价格从2020年底的每吨3.4万元飙升至2021年5月的每吨6.45万元，随后单价再次走高，2021年8月达到8万元高价持续到11月中旬，12月底迅速回落到62000元，2022年5月16日，单价已经降到48500元华丰化工的聚氨酯鞋底原液主要用于制作鞋底，即热塑性聚氨酯弹性体2021年，TPU鞋材价格震荡上行，均价22800元2022年1月至今，每吨单价从23800元降到21000元2021年以来己二酸整体价格波动2022年2月初，华北地区己二酸每吨价格达到0.73万元，目前已降至0.58万元

成本方面，2022年以来，纯MDI价格中枢与2021年基本持平，纯苯和PTMEG价格维持高位，高于去年同期水平如果华丰化工的产品销量不能大幅提升，以量补价，不仅公司的高收入增长难以维持，利润水平也可能受到威胁

2022年一季度，华峰化工实现营业收入72.93亿元，同比增长25.87%，归母净利润13.62亿元，同比下降16.93%公司期末合同负债1.61亿元，同比上升29.72%，存货余额44.52亿元，同比增长90.59%，存货周转天数73.86天，同比增长19.94天另一方面，产品价格的下降会影响库存商品和半成品的可变现价值如果存货规模居高不下，就要警惕存货跌价的风险

聚氨酯原液价格接近天花板。

2019年12月，华峰化工以发行股份及支付现金方式购买关联方持有的浙江华峰新材料有限公司100%股权，对价120亿元华丰新材全部股东权益账面价值为37.31亿元，收益法评估值为120.04亿元，增值率为221.70%交易对方华丰集团，游小平，游金焕，游晓华承诺标的公司2019—2021年净利润分别不低于9.75亿元，12.45亿元，14.10亿元

此次并购为华丰化工开辟了除化纤以外的化工新材料和基础化工产品评估报告预计，目标公司聚氨酯原液销量将由2019年的34.92万吨增长至2021年的38.08万吨，聚酯多元醇销量将由10.78万吨下降至7.79万吨，己二酸销量将由32.4万吨增长至49.59万吨

事实上，2021年聚氨酯原液产量略低于预测水平，己二酸产量高于预期在提价的推动下，标的公司2021年净利润为28.29亿元，是承诺净利润的两倍

上述产品的市场份额较为集中华丰新材的聚氨酯原液主要是聚氨酯鞋底原液，2018年国内市场份额为63%己二酸产量约占国内市场份额的34%中国己二酸的主要出口商是重庆化工，山东李海和河南神马，它们占总出口量的87%

华丰新材扩张进程缓慢标的公司聚氨酯新材料三期扩能改造项目和己二酸四期项目计划分别于2019年和2020年投产，可新增5万吨聚氨酯原液，5万吨聚酯多元醇，25.5万吨己二酸和20万吨环己酮的产能事实上，己二酸将在2020年达到设计产能，到2021年底，虽然聚氨酯原液设计产能增加了5万吨，但实际利用水平仅增加了1.35万吨2020年，中国成为世界上最大的己二酸生产国2021年己二酸总产能超过290万吨，名义供应过剩

2022年以来，原料苯价格坚挺，未来己二酸的利润空间需要考虑。

关联交易疑云

收购前，华丰新材的第一大客户为华丰集团及其关联方，对关联方的销售占其营业收入的13.74%—17.96%收购后，关联交易似乎没有减少收购前，华丰化工对关联方的销售金额很小2021年上市公司对重庆华丰聚酰胺股份有限公司，华丰集团股份有限公司，浙江华丰合成树脂股份有限公司，浙江华丰热塑性聚氨酯股份有限公司的销售金额合计25.44亿元聚酰胺，合成树脂，热塑性聚氨酯明显是华丰新材的下游产业巨额关联交易对华丰新材有什么影响

除交易外，华丰新材历史前五大客户中有三家成立时间较短，实力较弱温岭市光冠贸易有限公司成立于2016年底，2017年成为华丰新材第三大客户当年实缴出资为零，社保人员七人，温州盛丰新材料有限公司成立于2017年5月，当年成为第四大客户，实缴投资100万元华丰新材对这两个客户的年销售规模都在2亿元以上瑞安市聚鑫商贸有限公司成立于2017年5月，实缴出资100万元2019年1—4月，华峰新材向其销售1.41亿元

整体来看，华峰新材游戏可利用的市场空间有限，关联方之外的有实力的客户很少或许大股东已经看到了这一点2016年10月，华丰集团将其总投资9.33亿元的重庆华丰化工100%股权以10.58亿元的估值转让给华丰新材，浮盈1.25亿元

截至2019年4月，重庆华丰在华丰新材的控制下，净资产由8.76亿元增至29.76亿元，从而获得较高的评估溢价作为华丰新材的股东之一，华丰集团再次分享了重庆华丰成长的成果

2020年上市公司发行股份募集配套资金18.21亿元，其中补充华丰新材流动资金5亿元，偿还债务5亿元，补充上市公司流动资金2.5亿元。

华丰新材注入上市公司后，华丰集团在华丰化工的持股比例从不到30%增加到50%以上，控股地位更加稳固无独有偶，华丰化工在关联方温州民商银行的存款余额也迅速取得了数量级的突破2020年末和2021年末，存款余额分别为16.24亿元和25.22亿元，占同期货币资金的30%以上

赌郝下半场氨纶

氨纶主要用于制作针织内衣，袜子，运动服，泳衣和紧身衣。

2021年，中国氨纶产能约97万吨，全球产能占比从2002年的16%提升至2020年的72%，成为全球最大的氨纶生产国国内前五大企业的市场集中度接近70%券商预计2022—2026年氨纶新一轮扩张预计2025年产能达到165万吨产能是否过剩，需要市场来验证

2021年底，华丰化工已设计22.5万吨氨纶产能，并开始布局年产30万吨差别化氨纶扩产项目，总投资43.6亿元2022年3月，通过非公开发行方式为本项目募集资金净额27.73亿元，其中5万吨扩建项目预计毛利率15.31%—17.15%，25万吨扩建项目预计毛利率14.39

值得一提的是，虽然公司不断受益于氨纶的景气，但分红非常吝啬，而公司每股留存收益却翻倍，这在化纤行业并不多见。

截至记者发稿时，华丰化工尚未就该文提及的问题做出说明。

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